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第2014章 穷徒匕现

英格兰及威尔士特许会计师协会金融服务专业分会负责人库克【Ian Coke】则认为,人们需要最新信息进行投资决定。公允价值会计法则给了市场最新衡量财务状况信息。“但市场如何理解这些信息是另一回事。由于公允价值是在一个时点提供资产估值,银行和其他金融机构的管理层必须做出额外努力,帮助市场理解这些信息。”
   此次危机的另一重教训在于,监管者意识到过于放任市场的恶果,因而改变金融监管体系的呼声日益高涨。
   纽约联储主席盖特纳【Timothy Geithner】7月24日在众议院金融服务委员会听证会上承认,近年的金融创新超越了系统能够衡量与限制风险的能力,超越了系统管理证券化过程中激励机制的问题,以及通过信息披露提供透明性的能力。一旦证券化所基于的底层资产情况恶化,系统的漏洞就会放大潜在损失的不确定性,加大危机带来的压力。
   其中一个重要的原因在于,金融创新的衍生品更多是在场外交易,从而在很大程度上绕过了监管。名义总值达到62万亿美元的信用违约掉期市场即在场外交易。类似的,由于结构性投资载体不出现在资产负债表中,出资成立结构性投资载体的金融机构常借此隐瞒风险。贝尔斯登危机爆发,便是由其设立的结构性投资载体的投资者挤提开始的。
   从错愕中反应过来的政客们,纷纷要求加强对信用违约掉期市场的监管。9月22日纽约州长要求将信用违约掉期作为保险产品规范管理,证券交易委员会主席考克斯也要求立即规范这一市场。
   从某种意义上说,这是一场猫捉老鼠的游戏,金融创新也是创新者与监管者博弈的过程。金融创新提高资本市场效率的同时也因其不可预期性带来了不稳定因素;而监管过多过死或可保持系统稳定,但也可能带来僵化并损失效率。如何保持监管与创新的平衡,是一道哲学难题。
   普林斯向《财经》记者表示,危机后将会有新的监管关系和监管框架产生,多头监管的格局将会被整合。一直以来投资银行主要是由美国证监会监管,商??银行的监管者主要是美联储和货币监理署,保险公司则主要由州监管部门监管。
   不过,“我们需要的不是太多监管,而是聪明的监管。”桑顿向《财经》记者说,“有一点是肯定的,当创新超越了监管与从业人员的能力时,好的创新就可能变成坏的创新。”
   新投行时代?
   随着高盛和摩根士丹利转为银行控股公司,混业经营似乎成了投资银行的唯一出路。但是商业银行基于存款基础、投资银行基于风险承担的盈利模式和公司文化有着根本性的不同。如果以商业银行的监管要求来重整投资银行的财务结构业务,那么华尔街的“无敌舰队”就将从此沉没了吗?混业监管真的能够约束投行人员的冒险偏好吗?
   按照美联储的相关规定,高盛和摩根士丹利将接受商业银行模式监管,需要满足《巴塞尔协议》的资本金要求。此举一方面增加了对投资银行的监管力度,另一方面通过降低其资金使用杠杆,加大资产基础,有助于降低投资银行的流动性风险。
   不过在市场看来,高盛和摩根变身银行控股公司,目的主要是为了方便紧急时从联储融资。亦有传闻称高盛早有获取商业银行牌照的意图,只不过借此次危机实现其目标,因而从本质上不可能改变其公司文化和风险偏好。
   “在这一轮危机中,投资银行进行了太多自营交易,承担了超出比例的投资风险。从这个角度说,现有模式就算不是彻底破产,也是需要一些调整的。”桑顿称,高盛和摩根士丹利被迫转为银行控股公司,预计也要相应调整他们的商业模式,通过建立或者购并更具稳定预期的业务,降低资产负债表的杠杆,建立更广、更有深度的全能银行。
   桑顿认为,这意味着高盛、摩根士丹利的净资产收益率会下降,要取得此前水平的盈利,需要动用数倍于以往的资本。“即便如摩根大通那样的全能银行,自营交易承担的风险也必须和其资产规模相对应,不能超越合理的比率。否则一旦出事,所承受的负面惩罚是不成比例的。”不过,混业经营能否真的实现风险控制的目的,在业内人士看来远非如此简单。普林斯就对《财经》记者表示,“在几个月前,大家还认为混业模式不行,现在风向又变了。风水轮流转,将来还很难说。”
   桑顿则反复向《财经》记者表示,混业经营需要非常审慎的监管。一方面,全能银行有内部利益冲突的可能;另一方面,在风险控制方面,必须准备好对付“高风险小概率事件”的发生。
   “监管者对于复杂相关金融体系必须有深刻了解,要事先模拟系统风险。坦白地说,让储蓄型、以信用为基础的机构同时从事高风险的自由交易,不是一桩好姻缘。因为即使在以储蓄为基础的金融机构里,有一部分可带来巨大风险损失的业务,也是无法承受的。”桑顿以美国国际集团为例,表示如果在业务板块里出现信用违约掉期这种“小而极深的洞”,即使像美国国际集团这样有着稳定资金来源的公司,依然存在着偿付风险。
   库珀亦认为,混业经营并非对症下药。他向《财经》记者表示,这次金融危机主要说明针对金融机构的监管缺少力度,而非分业所致。此前取消分业经营的《格拉斯—斯蒂格尔法》,主要就是由于金融机构的游说所致,当时举出的理由是美国金融机构若只能分业经营,与外国混业银行相比缺少竞争力。“但允许金融机构混业经营增加了业务之间的利益矛盾,破坏了市场信任度。而市场信任一旦破坏,需要很长时间,甚至几十年才能重新建立起来。”
   《财经》2008年第20期 吴莹 温秀 胜寒等/文
   普林斯:新危机有什么不同
   这次危机与以往不同之处在于涉及房产市场,这与以前的IT泡沫是不一样的。
   尽管查尔斯·普林斯【Charles Prince】更愿意强调他目前的身份--石桥国际企业顾问有限公司【Stonebridge】副董事长,但世人总是不可避免地记起他的另一个头衔:前花旗集团首席执行官。在金融危机爆发之初,普林斯与美林的首席执行官奥尼尔,成为此次危机的第一批牺牲者。
   2008年9月来访北京的普林斯仍然在思考这一轮金融危机的起源、救援之策。曾经沧海的他,每一个结论显然都饱含着切肤之痛。
   聚沙之塔
   《财经》:在您看来,本次金融危机爆发的原因是什么?
   普林斯:我觉得,住房抵押贷款中的次级抵押贷款,特别是2006年到2007年新增的此类住房按揭贷款触发了这场金融危机。从事后来看,当时发行的抵押债券质量非常差。在美国,对住房抵押市场的管制是非常宽松的,低质量的抵押债券违约率非常高。
   2007年中,人们看到违约比例明显上升。接着,评级机构调低了抵押债券的评级,这导致机构持有的相关证券突然出现巨大亏损。不断上升的违约率和评级机构调低抵押债券评级,又进一步加剧了危机。
   《财经》:资产证券化过程为什么会出现失误,是监管出了问题还是银行的内控机制出了问题?
   普林斯:那些被证券化的资产的质量在变差。我觉得证券化这个过程本身并不是一件坏事。我想,早期的次级按揭,也就是2006以前的那些,质量都不错。到后来对按揭的需求非常大,也就产生了大量的次级按揭贷款,那些资产现在回过头来看质量当然都很差了。设想一下,把一些原材料投入工厂,而工厂正是那个证券化的过程,一段时间内,投入的原材料的质量变得越来越差。最后,证券化加工出来的最终产品也很糟糕,我觉得这个问题在于开始投入了什么东西。美国对于这些次级贷款的产生及其证券化的监管并不严格。
   《财经》:美联储和财政部救援行动是否太迟?7000亿美元的金额是否太小?
   普林斯:我不这么认为。当你身处其中时,你就不会做出这种判断。伯南克和保尔森遇到非常复杂的问题,他们拥有的关于贝尔斯登、雷曼兄弟和美国国际集团的信息非常充分。
   我认为,我们必须相信他们的判断,虽然这不意味着他们的判断是完全正确的。但是,当我们将来充分了解他们现在拥有的信息时,就能更好明白他们的决策了。我非常尊敬他们,并认为他们在非常出色地履行他们的工作。
   《财经》:格林斯潘的低利率政策,导致过度流动性,被看成这场危机的主要导火索。7000亿美元的救援计划是否会带来更多的流动性?
   普林斯:对这个问题,事后判断会很容易。格林斯潘是个很聪明、很有能力的人,而且众人认为他的工作非常出色。现在,人们回顾过去,认为当时不应该按格林斯潘说的,或者应该还有别的办法。
   但是,你不能忽视其他因素。过去有很多事情发生,你不可能因为改变了一件事,结果就有很大的变化。我不认为我们现在有过度的流动性。因此,我不认为7000亿美元加剧了流动性问题的严重程度。我认为救援计划有助于改善流动性问题。将来,我们再看这个问题时,可能会有更好的判断。
   重定规则
   《财经》:在这次危机中,投资银行风险管理哪里出了问题?
   普林斯:我不想为投资银行辩解。但很明显,投资银行、投资者以及评级机构,都应该反省一下,每个人都有错,时间会证明这点。我这么说一点也不是为投行辩解。投行只是规模庞大的市场中的一部分,大家一荣俱荣、一损俱损。
   《财经》:经过这次危机,高杠杆的盈利模式是不是要改变?
   普林斯:商业银行的杠杆率从来没有超过30倍。相反,投资银行的杠杆率一直都大于30倍,而且仅存的两家独立投行也转型成为银行控股公司。因此,这个转变的一个特征就是,高盛和摩根士丹利必须降低杠杆。不过,未来的情况很难预测,什么事情都可能发生。但有一点是确定的,在一段时间内,高杠杆不会受到投资者欢迎。
   《财经》:危机过后,对金融业的监管模式会有什么样的变化?
   普林斯:我认为,独立投行的消失,是监管模式要发生改变的信号。过去,美国的金融市场是分业监管。投资银行的监管者是美国证监会、商业银行的监管者是美联储和货币监理署、保险公司则主要由州监管部门监管。现在看来,分业监管模式要发生转变。两家独立投行转变成银行控股公司,就是这个信号。
   我觉得未来的监管模式会有很大不同,现在的分业监管模式应该会有所改变。看看其他国家,例如英国、日本和中国,监管模式都比美国更统一。我觉得美国未来监管模式可能会更近于统一化,至少比过去的分业监管要有所改变。
   《财经》:全能银行真得有比较优势吗?
   普林斯:这个问题很有趣。数月前,全能银行还被认为不可行。现在,全能银行却又受到人们的欢迎。在危机中,可以吸收存款有很大的优势。但我觉得,很难预测未来会是什么样子,因为监管模式即将发生变化。
   《财经》:商业银行的监管对转型后的投行有何影响?信贷违约掉期需要监管吗?
   普林斯:商业银行的监管方式是比较具体的。银行的监管者对商业银行的经营活动都做了详细规定。例如,监管者对商业银行??资本充足率就有很详细的规定。高盛和摩根士丹利转成银行控股公司后,其资本金的具体金额就会受到这些条例的监管。
   现在许多人都谈到应将信贷违约掉期市场纳入监管。在考虑监管未来会以何种形式出现时,信用违约掉期市场的监管不可避免要被纳入讨论范围。
   《财经》:这次金融危机是否意味着金融创新即将终结?这次与以往的危机有何不同?
   普林斯:我不认为金融创新会结束。我希望将来新的监管模式,不要完全扼杀金融创新。在金融市场中,创新是非常重要的一环。人们不再寻找新的方式来做生意,是更加糟糕的事。我们应该看到金融创新好的一面,比如可以更快更好地服务客户,而不仅看到它有风险的一面,金融创新还是有正面意义的。
   我觉得这次危机与以往不同之处,在于涉及房产市场,而住房是美国经济政策针对中产阶级的一个重要考虑因素,美国经济政策的许多方面都旨在帮助人们购买房屋,住房按揭贷款就是其中的重要部分。因此,这跟以前的IT泡沫是不一样的。但我认为美国经济非常坚韧,如果新一届政府工作做得好,改变经济的图景,我想政府救援计划的结果会是相当积极的。
   《财经网》2008年10月13日 沈明高 徐可 王维熊等/文
   约翰·桑顿:华尔街不会消失
   过去推动华尔街前进的力量并没有消亡,以后还会继续发挥作用。
   约翰·桑顿【John Thornton】的传奇经历使他成为华尔街的一个异数。曾经在高盛担任过联席首席运营官的他,最终将他的个人命运与中美关系绑在了一起。离开高盛之后,桑顿担任了多个社会公益性职务,其中一个是担任清华大学经管学院客座教授。
   2008年9月24日,约翰·桑顿接受了《财经》记者专访,对于华尔街的惊涛骇浪,他依然十分熟稔。尽管承认金融市场犯了很多错误,但是桑顿认为,华尔街承担风险、主动创新能力并不会就此消失,目前只是需要更好的监管,而非更多的监管。
   警惕小概率事件
   《财经》:在很多人看来,我们所熟知的华尔街已经寿终正寝,你怎么看?
   桑顿:从历史角度来看,风暴总会退去,生活还要继续。变革正在风暴中孕育,现在已经能看到某些苗头。不过现在这个时候,即使说我们所熟知的华尔街已经寿终正寝,还是有点言过其辞。过去推动华尔街前进的力量并没有消亡,以后还会继续发挥作用。
   《财经》:那么推动华尔街的力量指的是什么呢?
   桑顿:华尔街将自己视为世界的金融中心,一方面它的功能是为【经济】肌体造血,另一方面它是充满创新的地方。当然有的创新是好的,有些是不好的。
   《财经》:这次金融危机到底是哪里出了问题?
   桑顿:很多地方出了问题,最明显的有三块。第一,银行鼓励买不起房也还不起贷款的人买房子,导致的结果是随意贷出了很多钱。
   第二,中介机构把这些贷款打包,当成安全的投资工具卖给金融机构和投资者,但其实并不安全。很多金融机构开始在资产负债表上大肆提高杠杆率。一旦房市下滑,【这些投资工具的】价值也随之迅速消失。根据会计准则,人们就得赶紧在资产负债表上进行减记,然后原本用来放大收益的杠杆开始放大损失。事情由此变得一发不可收拾。在牛市里,人们变得太亢奋,做了些不该做的事情。
   第三,金融创新过于复杂,已经超过一些监管者和专业人士的能力。我觉得这方面对中国来说是个很好的教训。
   《财经》:如果一定要问责的话,应该责怪谁呢?